Şirket Değerlemesi: Hukuki Açıdan Bir Değerlendirme

Yatırım süreçlerinde şirket değerlemesi çoğunlukla finansal analistlerin ve yatırımcıların alanı gibi görülse de, bu sürecin hukuki etkileri son derece derindir. Değerleme, sadece bir fiyat tespiti değil; yatırım sözleşmelerinin içeriğini, pay sahipliği yapısını, yönetim haklarını ve çıkış stratejilerini doğrudan etkileyen hukuki bir eşiği temsil eder. Bu nedenle değerleme sürecinin yatırım öncesi belgelerde, yatırım sözleşmelerinde ve hissedarlar arasında kurulacak denge sisteminde nasıl bir hukuki rol oynadığı, hem girişimci hem de yatırımcı açısından büyük önem taşır.

Değerleme Kavramının Sözleşmesel Önemi

Yatırım sözleşmelerinde “pre-money” ve “post-money” değerleme terimleri, yalnızca matematiksel değil, sözleşmesel anlamlar taşır. Şirketin yatırım öncesi değerlemesi (pre-money valuation), yatırımcının şirkete koyacağı sermaye karşılığında ne kadar pay alacağını belirler. Bu nedenle değerleme, doğrudan sermaye artırımına konu edilecek yeni payların bedelini ve yatırımcının şirket içindeki oranını tayin eder. Değerlemenin doğru yapılmaması veya açık şekilde tanımlanmaması, yatırım sürecinin sözleşmesel geçerliliğini dahi tartışmalı hale getirebilir.

Sözleşmelerde bu değerlemeye dayalı olarak hesaplanan “yatırım bedeli”, “alınacak pay oranı”, “imtiyazlı payların kapsamı” ve “şirketin tahmini değeri” gibi kavramların net bir şekilde ifade edilmesi gerekir. Özellikle pre-money ile post-money kavramlarının karıştırılması, girişimci için beklenmedik oranda pay kaybına yol açabilir. Bu nedenle sözleşme metinlerinde bu terimlerin tanımı yapılmalı, yatırım tutarı ve alınacak pay sayısı net formüllerle gösterilmelidir.

Değerleme ile Bağlantılı Hukuki Belgeler ve Değişiklikler

Şirket değerlemesi, yalnızca yatırım sözleşmesini değil, aynı zamanda şirketin esas sözleşmesinde yapılacak değişiklikleri de zorunlu kılar. Sermaye artışı, nominal değerli pay çıkarımı, imtiyaz tanımları ve oy hakları gibi başlıklar doğrudan değerleme sonucunda belirlenir. Örneğin, şirketin değerlemesine göre çıkarılacak payların itibari değeri ile yatırımcıya tanınacak oy hakkı arasında orantısızlık yaratılması, diğer ortakların eşit işlem ilkesi çerçevesinde itirazına konu olabilir. Bu nedenle değerleme sonucunun şirket ana sözleşmesine uygun olarak uygulanması, yatırımın geçerliliği ve ilerideki uyuşmazlıkların önlenmesi açısından elzemdir.

Payların İmtiyazlandırılması ve Değerleme İlişkisi

Yatırımcının şirkete belirli bir değerleme üzerinden girmesi, çoğu zaman sadece pay oranı değil; aynı zamanda özel hakların tanınmasıyla sonuçlanır. Bu bağlamda yatırımcıya tahsis edilen paylara, oy çokluğu, yönetim kurulunda temsil, kar payı önceliği veya likidite önceliği gibi imtiyazlar tanınabilir. Hukuken bu tür imtiyazların tanımı, Türk Ticaret Kanunu’nun 348. maddesi uyarınca esas sözleşmede açıkça yer almalı ve hangi paylara uygulandığı net şekilde belirtilmelidir.

Ayrıca, imtiyazların değeri ile şirket değerlemesi arasında denge kurulmazsa, bu durum mevcut ortaklar için hak kaybına ve azınlık haklarının ihlaline neden olabilir. Bu sebeple imtiyazlı paylar düzenlenirken, yalnızca yatırımcının korunması değil; diğer ortakların da pay sahipliği haklarının dengede tutulması gerekir.

Değerleme ve Hisse Opsiyon Planları Arasındaki İlişki

Değerleme, girişimci ile çalışanlar arasındaki ilişkide de hukuki sonuçlar doğurur. Yatırım sözleşmeleriyle birlikte gündeme gelen çalışan hisse opsiyon planları (ESOP), değerleme üzerinden hesaplanan şirket paylarına göre yapılandırılır. Çalışana vaat edilen pay oranı, çoğu zaman şirketin değerlemesine endekslenir. Bu nedenle değerleme hukuken yalnızca yatırımcıyı değil; potansiyel çalışan ortakları da etkileyen bir unsurdur.

ESOP planlarının geçerliliği için şirketin esas sözleşmesinde buna uygun hükümler bulunmalı, yönetim kurulu tarafından alınacak kararlar açıkça kayıt altına alınmalı ve çalışanlara sunulan belgelerde değerleme dayanakları şeffaf şekilde gösterilmelidir. Aksi halde değerleme kaynaklı eşitsizlikler, ileride işçi-işveren ihtilaflarına konu olabilir.

Değerlemenin Müzakere Aracı Olarak Kullanılması ve Riskleri

Şirket değerlemesi, yalnızca bir finansal sonuç değil; çoğu zaman yatırım sözleşmesinin diğer unsurlarını belirlemede kullanılan bir müzakere aracıdır. Yatırımcı, daha düşük bir değerleme üzerinden daha fazla pay almak isteyebilirken, girişimci ise yüksek bir değerleme üzerinden şirket kontrolünü korumaya çalışır. Bu müzakereler sırasında değerlemenin yapay olarak yüksek gösterilmesi ya da pazarlık amacıyla gerçek dışı projeksiyonlara dayandırılması, ileride temsil ve garanti hükümleri (reps & warranties) kapsamında sorumluluk doğurabilir.

Yatırımcı, değerlemenin gerçek dışı olduğu iddiasıyla sözleşmenin iptalini ya da tazminat talebini gündeme getirebilir. Bu nedenle yatırım öncesi sunulan belgelerdeki finansal veriler ve değerleme dayanakları, hukuki sorumluluk altına girilen unsurlar olarak kabul edilmeli ve doğru beyan ilkesine uygun olarak hazırlanmalıdır.

Şirket değerlemesi, yalnızca yatırım tutarının belirlenmesi anlamına gelmez; girişimin hukuki yapısını, ortaklık ilişkilerini, imtiyazlı hakların çerçevesini ve ilerideki büyüme stratejilerini doğrudan etkileyen kritik bir hukuki eşiği temsil eder. Bu nedenle değerleme süreci, yalnızca finansal değil; sözleşmesel, kurumsal ve dengeleyici bir dikkatle ele alınmalıdır.

Girişimcinin bu süreci yalnızca bir “rakam” tartışması olarak görmesi, yatırım sürecinde yapısal hatalara neden olabilir. Doğru kurgulanmamış bir değerleme, yalnızca orantısız pay kayıplarına değil; yatırım sonrasında yönetim haklarının zedelenmesine ve şirketin kurucu ruhunun zarar görmesine neden olabilir. Hukuki perspektiften bakıldığında, değerleme; yatırımın değil, ortaklığın hukukunu belirler.